Hochzinsanleihen sind viel zu hart abgestraft worden

Die Kurse von Hochzinsanleihen sind in der Coronakrise massiv abgestürzt. Das ist wenig überraschend. Allerdings werden derzeit Ausfallraten eingepreist, wie sie selbst in den größten Krisen der vergangenen Jahrzehnte nicht zu beobachten waren. Das eröffnet Anlegern Chancen.

Aus Sorge vor Zahlungsausfällen („Defaults“) scheuen viele Investoren die Asset Klasse High Yield. Dabei liegt es in der Natur der Sache, dass Unternehmensanleihen mit einem Sub-Investment-Grade-Rating ein gewisses Ausfallrisiko haben. Dies ist bei Weitem nicht so hoch, wie gemeinhin angenommen wird. In der Vergangenheit lagen die Ausfallraten in guten Zeiten bei lediglich zwei Prozent pro Jahr. In akuten Krisenphasen, wie 2008/2009, waren es schon mal zehn Prozent. Damit wird in schwierigen Jahren eine von zehn High-Yield-Anleihen notleidend.

Das ist kein Grund sich von dieser Asset Klasse fernzuhalten. Eine gewisse Anzahl von Pleiten ist aufgrund der hohen Rendite, die Corporate Bonds unterhalb des Investment-Grade-Bereichs im Allgemeinen bieten, durchaus zu verkraften.

Dies gilt insbesondere für Portfolios, die sich aus High Yields zusammensetzen, die deutlich unter pari notieren. Bei diesen sogenannten Discount Bonds fällt die Wertaufholungschance besonders hoch aus. Gleichzeitig halten sich die Kursverluste im Falle einer Insolvenz in überschaubarem Rahmen. Der Markt bietet derzeit eine Vielzahl hochrentierlicher Discount Bonds mit Kursen zwischen 65 und 90 Prozent.

Beispielrechnung eines Portfolios mit Hochzinsanleihen

Zum Zweck unserer Analyse stellen wir ein Musterportfolio aus zehn High Yields zusammen. Diese müssen folgende Kriterien erfüllen:

• Endfälligkeit zwischen 2022 und 2024
• Ausschließlich Discount Bonds mit Kursen zwischen 63 und 93 Prozent
• Denomination in Euro, mit einer einzigen Ausnahme Schweizer Franken
• Positive Einschätzung der Kreditwürdigkeit (Zahlungsfähigkeit)

Es werden jeweils nominal 100.000 Euro erworben, woraus sich insgesamt eine Anlagesumme von knapp 783.000 Euro ergibt. Das Portfolio wird 2,5 Jahre gehalten, danach sind die Bonds entweder endfällig und notieren per Annahme bei 100 Prozent oder sie sind vorher in die Insolvenz gerutscht. Für diesen Fall wird ein Restwert von 25 Prozent unterstellt.

Nun sind verschiedene Szenarien denkbar. Im Bull Case kommt es zu keinem Ausfall und sämtliche Zinszahlungen sowie die Rückzahlungen erfolgen zu 100 Prozent. Die in diesem Fall realisierte Rendite beträgt 14,7 Prozent jährlich.

Im Basisszenario unterstellen wir einen Ausfall nach 1,5 Jahren. Ab diesem Zeitpunkt wirft die entsprechende Anleihe keine Zinsen mehr ab und sie geht mit 25 Prozent Kurswert in die Endabrechnung ein. Die aufs Jahr umgerechnete Portfoliorendite beträgt bis Ende 2022 dann 11,3 Prozent.

Im Bear Case sind zwei Ausfälle nach 1,5 sowie nach zwei Jahren vorgesehen. Dies dürfte in etwa das Szenario sein, welches den statistischen Erwartungen während eines massiven Wirtschaftseinbruchs am nächsten kommt. Hier beträgt die erwartete Rendite immerhin noch 7,9 Prozent jährlich.

Fazit des Szenarios

Selbst wenn es zu drei Zahlungsausfällen kommt, würde die Rendite immer noch bei 4,2 Prozent liegen. Erklären lässt sich dies im Wesentlichen damit, dass Kuponzahlungen und Wertaufholung von zwei High Yields, die zu 70 Prozent erworben wurden, bereits ausreichen, einen Pleitefall auszugleichen.

Alles in allem sind in den Kursen von Hochzinsanleihen derzeit Ausfallraten eingepreist, die deutlich über das hinausgehen, was in der Vergangenheit selbst in wirtschaftlichen Krisenzeiten an Defaults zu beobachten war. Schon rein statistisch betrachtet bieten Hochzinsanleihen – und hier insbesondere solche mit hohem Wertaufholungspotenzial (Discount Bonds) – überaus attraktive Renditeperspektiven.

Über den Autor:

Ottmar Wolf Ottmar Wolf ist Vorstand der FAM Frankfurt Asset Management AG in Frankfurt.