Indexnachbildung: Auf der richtigen Spur
Florian Lenhart von der UniCredit schreibt über unterschiedliche Methoden einen Index nachzubilden und was Anleger dabei beachten sollten.
Ein ETF hat das Ziel, einen Index so genau wie möglich abzubilden. Dabei kann der Tracking Error des ETF als ein Maß für die Qualität der Benchmarknachbildung betrachtet werden. Der Tracking Error bezeichnet die Standardabweichung der Renditedifferenz zwischen einem Portfolio und seiner Benchmark. Je größer der Tracking Error ist, umso ungenauer wird ein Index abgebildet. Vielfach wird argumentiert, dass ein geringer Tracking Error zwingend auch eine bessere Rendite verspricht, dem ist jedoch nicht so.
Risikomaß
Der Tracking Error ist vielmehr ein Risikoals ein Renditemaß. Ein niedriger Tracking Error bedeutet nicht zwingend, dass die Performance besser ist, dies wird an einem Beispiel deutlich: Ein ETF, der jeden Tag genau fünf Prozent unter der Performance des zugrundeliegenden Index liegt, hat unter Umständen einen niedrigeren Tracking Error (gebenenfalls sogar einen Tracking Error von null) als ein ETF, der besser als der Index abschneidet, aber große Schwankungen in der Performance aufweist.
Nachbildung
Das Ausmaß des Tracking Errors kann durchaus durch die Art der Indexnachbildung beeinflusst werden. Hier finden im europäischen Markt zwei Möglichkeiten Anwendung: Während zum Beispiel der „iShares DAX (DE)“ (und viele weitere Produkte der Barclays Global Investors Deutschland) zur Replikation des DAX die Aktien entsprechend der jeweiligen Gewichtung halten (volle Nachbildung oder englisch Full Replication), verwenden der „db x-trackers DAX ETF“ sowie der „Lyxor ETF DAX“ Total- Return-Swaps bei der Indexnachbildung (synthetische Nachbildung). Total-Return- Swaps sind eine sehr akkurate Methode, um nichtausschüttende Indizes (sogenannte Performanceindices wie zum Beispiel den DAX) abzubilden. Die meisten internationalen Indizes sind jedoch Preisindizes, die keine Dividenden berücksichtigen und damit im ETF regelmäßige Ausschüttungen vorsehen. In diesen Fällen müssen auch Aktienswap- ETFs Cash vorhalten, um diese Ausschüttungen vorzunehmen. Dies kann wiederum den Tracking Error erhöhen.
Zusatzerträge
Verschiedene Indexfamilien berücksichtigen die in der Praxis anfallende Quellensteuer auf Zins- oder Dividendenerträge unterschiedlich. Während zum Beispiel der DAX annimmt, dass die Dividenden ohne Steuerabzug reinvestiert werden, nehmen die Indizes aus der Stoxx-Familie einen maximalen Quellensteuerabzug von 25 Prozent an. Vereinfacht gesagt bedeutet das, dass ein ETF aufgrund der in der Praxis anfallenden Quellensteuerabzüge und Management Fee einen Index wie den DAX praktisch nicht schlagen kann.
Leiherträge
ETFs auf Stoxx-Preisindizes sollten dagegen in der Regel den Index schlagen, denn mit Hilfe verschiedener Instrumente kann man in der Praxis die Quellensteuerbelastung erheblich optimieren. Diese Mehrerträge fließen dem Fonds zu und überkompensieren in den meisten Fällen die Management Fee. Während Aktienswap-ETFs diese Quellensteueroptimierung praktisch „eingebaut“ haben, ist es aber falsch anzunehmen, dass Full- Replication-ETFs nicht auch mit verschiedenen Instrumenten die Quellensteuerbelastung minimieren können. So können aus den Aktienbeständen der ETFs Leiheerträge generiert werden, die zu einem gewissen Maße dem Fondsvermögen zugeführt werden können. iShares schafft es bei vielen ETFs teilweise erhebliche Zusatzerträge zu generieren. Diese Zusatzerträge sind naturgemäß von ETF zu ETF unterschiedlich und können generell auch von Anbietern von Aktienswap-ETFs generiert werden.
Emittentenrisiko
Durch die Abbildung des Index mit Derivaten ist der Marktwert des Total Return Swap Teil des ETF-Vermögens und darf laut Investmentgesetz bis zu zehn Prozent des Vermögens betragen. Sollte der Marktwert des Swap zehn Prozent überschreiten, muss der Marktwert des Swap bar ausgeglichen und wieder auf null gesetzt werden. Im Vergleich zum Full-Replication-Ansatz besteht also ein maximales Emittentenrisiko von zehn Prozent.
Geschäftspolitik
Über was sich Privatanleger auf jeden Fall bewusst sein müssen: Die Nachahmungsmethode hat einen direkten Einfluss auf den Tracking Error. Letztlich ist entscheidend, wie viel die durch Quellensteueroptimierung und Wertpapierleihe generierten Zusatzerträge dem ETF-Sondervermögen zufließen. Diese Entscheidung obliegt den einzelnen ETF-Emittenten. Es existieren also durchaus Performanceunterschiede zwischen vergleichbaren ETFs verschiedener Emittenten. Die Entscheidung, wie viel dieser Zusatzerträge in den ETF einfließen soll, kann aber jederzeit revidiert werden, was bedeutet, dass aufgrund der historischen Wertentwicklung nicht zwingend auf zukünftige Gewinne eines ETFs eines Emittenten geschlossen werden kann.