Behavioral Finance: Von der Rückblicksverzerrung zur Glaskugel

„Alles ist klar, solange wir das Ergebnis kennen“ – diese zutreffende Feststellung machte der Soziologe Duncan Watts im Hinblick auf die Bewertung von Ereignissen im Nachhinein. In der „Behavioral Finance“ nennt man die Rückblicksverzerrung „Hindsight Bias“. Anders gesagt: Wenn ein bestimmtes Ereignis eintritt, erhöht sich durchschnittlich seine Wahrscheinlichkeit in der Rückwärtsbetrachtung und verringert seinen Überraschungswert. Wenn etwas geschehen ist, fällt es uns schwer vorzustellen, dass wir je davon ausgehen konnten, es werde nicht geschehen.

Wir alle können uns davon nicht ganz frei machen. Wir nehmen die fortschreitenden Kursavancen an den internationalen Börsen fast schon als zwangsläufig und vorhersehbar hin, finden unzählige Erklärungen hierfür und eigentlich – in der Rückspiegelbetrachtung – haben wir alle es immer schon gewusst. Der Analyse der Entwicklung und der eigenen Aktivitäten (auch mit ihren Fehlern) steht die beschriebene Rückblicksverzerrung im Wege.

Behavioral Finance als Rückblicksverzerrung

Tatsächlich konnte sich vor einem Jahr kaum jemand – auch nicht bei den sogenannten Experten – eine solche Kursrallye vorstellen. Im Gegenteil: Warnende Stimmen sahen Firmenpleiten, Rezessionen und dauerhafte Verwerfungen als unausweichlich an. Die Quintessenz aus der Entwicklung des Finanzmarktes im Rahmen der C-Krise dürfte sein: Investiert bleiben, Risiken verteilen, Anlagen diversifizieren, Klumpenrisiken vermeiden, nicht auf vermeintliche Experten mit Extremmeinungen wetten und auf alles vorbereitet sein. Wie sieht’s in den für die weitere Entwicklung bedeutenden Themenfeldern aus? Eine Standortbestimmung:

Wirtschaft

Es war früh erkennbar, dass der Aufschwung in Europa durch die im internationalen Vergleich langsameren Impferfolge und die verhängten „Lockdowns“ auf der Zeitachse nach hinten verschoben sein dürfte. Doch mit der Annäherung der Impfquote in der EU an UK, USA und China könnte Europa den Staffelstab im weltweiten Wirtschaftsrennen übernehmen und mit den beginnenden Nachholeffekten an Geschwindigkeit zunehmen. Die Consensus Prognose für Euroland in 2021 liegt derzeit bei 4,4 Prozent gegenüber 6,7 Prozent in den USA und 8,7 Prozent in China. Die Entwicklung der „Delta“-Variante bedeutet dagegen ein immanentes Risiko für eine Unterschreitung dieser Wachstumsziele.

Inflation

Das Herunterfahren von Produktionskapazitäten in der Pandemie, daraus resultierende Lieferengpässe, steigender Lohndruck und Knappheitserscheinungen bei vielen Rohstoffen haben zu einem deutlichen Anstieg der Preise geführt. Dabei dürfen wir nicht vergessen (siehe Rückblicksverzerrung!), dass es die bedeutenden Notenbanken mit ihrer seit über zehn Jahre andauernden quantitativen Geldlockerung nicht vermocht haben, die Kerninflation auf deren Zielwert von ca. 2 Prozent anzunähern. Dass nun nach den beschriebenen Effekten und dem einsetzenden Nachfrageschub nach vielen Monaten der „Enthaltsamkeit“, unterstützt von fiskalischen Stimuluspaketen, die Preise deutlich anziehen, dürfte auch ohne „Hindsight Bias“ selbstverständlich sein.

Doch könnte dieser Effekt voraussichtlich temporär sein, da die Dynamik (auch des Wirtschaftswachstums) tendenziell abnehmen wird. Die entscheidende Frage zumindest in den USA ist, wie stark der Preisdruck des US-Arbeitsmarktes sein wird. Die Notenbank FED gibt sich mehr als gelassen und hat als ersten Termin für Zinserhöhungen das Jahr 2023 genannt. Mehr dazu beim Thema Zinsen. Dazu kommt, dass der eher forcierte Trend zur Digitalisierung und die demografische Entwicklung in den G7-Staaten mit sinkenden Geburtenraten und einer immer älter werdenden Bevölkerung eher deflationär wirken.

Die Finanzmärkte jedenfalls sind nach hektischen Wochen im ersten Quartal 2021 deutlich ruhiger geworden und haben die überschießenden Inflationserwartungen wieder etwas relativiert. Hinzu kommt der sogenannte „statistische Basiseffekt“: Heute wird zum Beispiel ein Ölpreis von 70 US-Dollar pro Barrel verglichen mit den Preisen zu den Tiefstständen im letzten Jahr. Dieser Effekt verringert sich von Monat zu Monat, weil dann die sich deutlich erholenden Preise im Verlauf des letzten Jahres herangezogen werden. Die Inflation wächst sich somit quasi aus.

Zinsen

Im ersten Quartal reagierten die Bond-Anleger stark verschnupft auf die anziehenden Inflationszahlen und schickten die Anleihekurse, insbesondere in den USA, in den Keller. Der Zins * für die 10-Jahres-US-Staatsanleihen hat sich in den letzten zwölf Monaten fast verdreifacht, geht seit Ende des letzten Quartals jedoch wieder kontinuierlich nach unten. Dies spricht für eine nachlassende Inflationserwartung, die wir durchaus teilen. In Europa war ein solch ausgeprägter Zinsanstieg nicht zu verzeichnen, was vor allem an dem nach wie vor andauernden Wertpapierankaufprogramm der EZB liegen dürfte. So „rentieren“ inzwischen selbst Anleihen des griechischen Staates mit einer Laufzeit von fünf Jahren nur noch mit 0,05 Prozent! Wenn uns das jemand vor fünf Jahren erzählt hätte…

Mehr als acht Billionen US-Dollar in Unternehmensanleihen weisen aktuell laut Bloomberg eine negative Rendite auf – dazu kommen zum Beispiel in Deutschland deutlich über zwei Billionen Euro auf Giro-, Spar- und Festgeld-konten. Wir als Anlegende werden somit eindeutig nicht mehr adäquat für das eingegangene Kreditrisiko entschädigt, und doch ist und bleibt die Beimischung von Anleihen in einem diversifizierten Portfolio unverzichtbar.

Gold

Gold ist im Rahmen einer auf langfristigen Werterhalt ausgerichteten strategischen Anlagepolitik nahezu unverzichtbar. Auch wenn seit Anfang des Jahres noch eine leicht negative Rendite zu verzeichnen ist, sollte Gold als „sicherer Hafen“ in keinem Depot fehlen. Die Zentralbanken weltweit tun ihr Möglichstes, um das Papiergeldangebot zu erhöhen. Diese Ausweitung der Geldmenge dürfte die Grundlage für einen Kaufkraftverlust der Papierwährungen bilden – und dies ohne die Möglichkeit, diesen Kaufkraftverlust durch Zinsen annähernd zu kompensieren. Gold kann dagegen nicht beliebig mit der Druckerpresse produziert werden und hat sich daher seit tausenden Jahren als zuverlässiges Wertaufbewahrungsmittel bewährt. Neben Aktien ist es somit fast „alternativlos“.

Aktien

Damit sind wir bei der besten Asset-Klasse dieses ersten Halbjahres angekommen. Nahezu alle Aktienmärkte weltweit profitierten von der besten aller Welten: Starkes Momentum beim Wirtschaftswachstum weltweit, niedrigste Zinsen, starke Gewinnsteigerungen bei den Unternehmen, weitgehende politische Stabilität und viele neue Aktienanlegende treiben die Aktienmärkte auf immer neue Hochs. Die positive Währungsentwicklung in vielen Investitionsländern kommt dann noch als „Sahnehäubchen“ obendrauf.

Glaskugel

Bei den Aktien wird die Luft dünner, wenn auch nach wie vor positive Wachstumsaussichten, steigende Unternehmens-gewinne und die Geld- und Fiskalpolitik noch unterstützend wirken. Die Aktienmärkte reflektieren diese positiven Nachrichten in den aktuellen Kursen zum Großteil bereits. Die Bewertungsrelationen haben sich durch die liquiditäts-getriebene Notenbankpolitik insbesondere in den USA deutlich erhöht. Dasselbe gilt aber für alle anderen Assetklassen wie Immobilien, Kunst oder Luxusgüter (versuchen Sie aktuell einmal, eine begehrte Rolex-Uhr ohne besondere Beziehungen innerhalb der nächsten zwei Jahre geliefert zu bekommen) in mindestens gleicher Weise. Der in den letzten Monaten zu beobachtende Aufholtrend der europäischen Aktienmärkte könnte sich – auch aufgrund der deutlich niedrigeren Bewertung – in den nächsten Monaten weiter fortsetzen. In den USA schwebt noch das Damoklesschwert eines Steuererhöhungspaketes über den Märkten, was zu einem temporären Anstieg der Volatilität führen könnte. Da die Liquidität auch im zweiten Halbjahr nicht verebben sollte, spricht nach wie vor vieles für Aktien – wenn auch mit zwischenzeitlichem Gegenwind einsetzender Korrekturen. Bisher haben diese Korrekturen für eine Branchenrotation gesorgt, sodass das Geld im Aktienmarkt geblieben ist und nur die „Pferde gewechselt“ hat. Für eine Fortsetzung dieses Trends spricht einiges, sodass auch die eingangs geäußerte Pflicht zur Diversifikation uneingeschränkt weiter gilt.

Eines ist sicher: Spannend bleibt es in jedem Fall!

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Über den Autor: Thomas Buckhard

Thomas Buckard, Gründungsmitglied der MPF AG (Michael Pintarelli Finanzdienstleistungen AG) aus Wuppertal.