„Die Liquidität eines ETF spiegelt weitgehend die Liquidität seines Portfolios wider“

Ein geringes Handelsvolumen schreckt viele Anleger bei aktiven ETFs ab. Zu Unrecht, sagt Carolina Carloni von Eurizon. Im Interview erklärt sie, was Liquidität und Spread bestimmt und wann du am besten handelst.

Was bedeutet Liquidität bei einem ETF eigentlich, und warum ist das an der Börse sichtbare Handelsvolumen dafür kein verlässlicher Maßstab, gerade bei aktiven ETFs, die oft noch jung sind und wenig gehandelt werden?

Die Liquidität eines ETFs beschreibt, wie schnell sich Anteile kaufen oder verkaufen lassen, ohne den Kurs wesentlich zu beeinflussen und zu einem Preis, der möglichst nah am fairen Wert liegt. Anders als bei Einzelaktien ist die Liquidität eines ETF nicht auf das an der Börse sichtbare Handelsvolumen beschränkt. Market Maker können je nach Nachfrage ETF-Anteile ausgeben oder zurückgeben und ermöglichen Anlegern so den Zugang zur Liquidität der im Fonds enthaltenen Wertpapiere. 

Das ist besonders bei aktiven ETFs relevant, die häufig erst seit Kurzem am Markt und vergleichsweise geringe Börsenumsätze aufweisen, sich aber dennoch gut handeln lassen. Denn ausschlaggebend ist vor allem die Liquidität des zugrunde liegenden Portfolios, nicht das Handelsvolumen am Sekundärmarkt. Das durchschnittliche tägliche Handelsvolumen ist daher nicht unbedingt ein verlässlicher Indikator für die tatsächlich verfügbare Liquidität, insbesondere wenn die zugrunde liegenden Wertpapiere groß, liquide und rege gehandelt sind.

Was bestimmt den Spread eines aktiven ETFs, und welche Faktoren führen dazu, dass er bei einem Produkt eng und bei einem anderen deutlich breiter ausfällt?

Die Höhe des Spreads hängt vor allem von den Kosten und Risiken ab, die Market Maker bei der Absicherung ihrer Positionen eingehen. Entscheidend sind dabei insbesondere die Liquidität der im ETF enthaltenen Wertpapiere, die Marktvolatilität, die Handelskosten, die Transparenz des Portfolios sowie der Wettbewerb zwischen den Market Makern. Auch Kosten am Primärmarkt, etwa Gebühren für die Ausgabe und Rücknahme von ETF-Anteilen sowie die vom Portfoliomanager festgelegte Mindestgröße der dabei verwendeten Wertpapierkörbe, beeinflussen die Spreads.

Aktive ETFs, die in liquide Aktien großer Unternehmen investieren, weisen in der Regel enge Spreads auf. Bei ETFs mit weniger liquiden Anleihen oder Wertpapieren aus Schwellenländern fallen diese meist breiter aus. Ein höherer Spread spiegelt somit meist höhere Absicherungs- und Risikokosten wider und ist nicht zwangsläufig ein Hinweis auf eine geringere Produktqualität.

Welche Rolle spielen Market Maker beim Handel aktiver ETFs, und wie stellen sie faire Preise, wenn das Portfolio keinem öffentlichen Index folgt?

Market Maker stellen an der Börse fortlaufend An- und Verkaufskurse. Dadurch können Anleger während des gesamten Börsentages handeln, auch wenn es gerade keine direkten Käufer oder Verkäufer gibt. Bei aktiven ETFs ermitteln sie den fairen Wert des Portfolios anhand offengelegter Positionen, von Informationen zur Portfoliozusammensetzung, indikativer Werte oder eigener Bewertungsmodelle. Ihre Positionen sichern sie über die zugrunde liegenden Wertpapiere oder verwandte Finanzinstrumente ab. 

Indem Market Maker miteinander um die besten Preise konkurrieren, sorgen sie dafür, dass die ETF-Kurse möglichst nah am Nettoinventarwert liegen, und fördern einen effizienten Handel. Da sie sowohl am Primär- als auch am Sekundärmarkt agieren können, unterstützen sie zudem eine geordnete Preisbildung und die Liquidität – auch ohne öffentlich zugänglichen Referenzindex. Dieser Mechanismus fördert eine effiziente Preisfindung und ermöglicht Anlegern, ETF-Anteile zu Kursen zu handeln, die sich eng am Wert des zugrunde liegenden Portfolios orientieren.

Wie stark hängen Liquidität und Spread eines aktiven ETFs vom zugrunde liegenden Markt ab, also von der Handelbarkeit der Aktien oder Anleihen im Portfolio?

Die Liquidität und der Spread eines aktiven ETFs hängen maßgeblich davon ab, wie gut Market Maker die Risiken der zugrunde liegenden Wertpapiere absichern können. Lassen sich die im Portfolio enthaltenen Aktien oder Anleihen schnell, in größeren Volumina und zu geringen Kosten kaufen und verkaufen, können Market Maker ihre Risiken effizient steuern und engere Spreads stellen. Bei weniger liquiden Anlagen wie Hochzinsanleihen, Small-Cap-Aktien oder bestimmte Schwellenländeranlagen, sind die Spreads in der Regel breiter. Marktvolatilität und Handelskosten können die Preisstellung und die Bedingungen für die Orderausführung zusätzlich beeinflussen. 

In der Praxis spiegelt die Liquidität eines ETF damit weitgehend die Liquidität seines Portfolios wider. Dessen Zusammensetzung ist deshalb einer der wichtigsten Faktoren für effizienten Handel, die Höhe des Spreads und die Bedingungen, zu denen Anleger ihre Orders ausführen können.

Worin unterscheiden sich aktive ETFs in all diesen Punkten von klassischen Index-ETFs, und wo gibt es aus Handelssicht womöglich gar keinen Unterschied?

Aus Handelssicht funktionieren aktive ETFs und Index-ETFs nach demselben Prinzip: Beide werden an der Börse gehandelt, nutzen Market Maker und verfügen über einen Mechanismus zur Ausgabe und Rücknahme von ETF-Anteilen. Der wesentliche Unterschied liegt in der Preisstellung und der Absicherung von Risiken. Index-ETFs bilden transparente Referenzindizes ab, wodurch sich der Portfoliowert vergleichsweise einfach bestimmen lässt. Einige aktive ETFs legen ihre Positionen weniger umfassend offen oder weisen eine dynamischere Portfoliozusammensetzung auf. Das kann die Unsicherheit bei der Preisermittlung und die Absicherungskosten leicht erhöhen. 

Die meisten aktiven UCITS-ETFs veröffentlichen jedoch täglich sämtliche Portfoliopositionen, sodass Market Maker Risiken effizient bewerten können. Investiert ein aktiver ETF in sehr liquide Wertpapiere, können sich Spread, Liquidität und Handelbarkeit praktisch nicht von denen eines vergleichbaren Index-ETF unterscheiden.

Was sollten Privatanleger daraus für die Praxis mitnehmen, etwa bei der Wahl des Handelszeitpunkts, der Ordergröße oder des Ordertyps?

Privatanleger sollten weniger auf das durchschnittliche tägliche Handelsvolumen eines ETF achten als auf die Höhe des Spreads und die Liquidität der zugrunde liegenden Wertpapiere. Sinnvoll ist es, zu Zeiten zu handeln, in denen sowohl der ETF als auch die im Portfolio enthaltenen Wertpapiere gehandelt werden. Die ersten und letzten Minuten eines Handelstags sollten Anleger hingegen möglichst meiden, weil die Spreads dann häufig am größten sind. 

Besonders bei größeren Orders oder weniger liquiden Produkten sind Limitorders oft besser geeignet als unlimitierte Market-Orders. Größere Aufträge in mehrere kleinere Tranchen aufzuteilen, kann zudem den Einfluss auf den Marktpreis verringern. 

Entscheidend ist daher nicht allein die an der Börse ausgewiesenen Handelsvolumina, sondern auch, wie liquide die Portfoliowerte sind. Den zugrunde liegenden Markt und die Handelsmechanismen eines ETF zu verstehen, ist häufig wichtiger als der reine Blick auf die Börsenumsätze allein.