SPDR: Anlagethema Nummer eins bei Anleihen ist die Jagd nach Rendite

Wie sieht es derzeit am Markt für Anleihen aus? Wo tun sich Chancen auf? Eine Bestandsaufnahme sowie ein Ausblick für Anleger von SPDR.

Mehrere Impfstoffe gegen Corona, Präsidentschaftswahlen in den USA und noch ein Konjunkturprogramm – das vierte Quartal hatte einiges im Gepäck. Die Aussicht auf Normalität war das willkommene Ende eines wahrhaft turbulenten Jahres. Doch nicht alle Nachrichten waren gut. In Ländern, die das Virus unter Kontrolle gebracht hatten, stiegen die Fallzahlen doch wieder und die Wirtschaft ächzt unter neuen Lockdowns und Reisebeschränkungen, die zum Gesundheitsschutz erlassen wurden.

Doch selbst bei steigendem Risiko blieb der Blick der Anleger auf das Licht am Ende des Tunnels gerichtet, so dass die Hoffnung auf bis ins Jahr 2021 anhaltende reflationäre Trends die Märkte noch über die Rekorderträge der vorherigen sechs Monate hinaus beflügelte. So lauten die Beobachtungen der Experten von State Street Global Advisors (SPDR) im Rahmen des Bond Compass für das erste Quartal 2021.

Renditen von Anleihen auf Tiefstand

Obwohl die tatsächliche Inflation durch immer höhere Infektionszahlen in Schach gehalten worden sei, sein im vierten Quartal insbesondere in den USA die Inflationserwartungen gewachsen. Durch die Risikobereitschaft der Anleger erreichten die Renditen von US-Staatsanleihen einen neuen Höchststand während der Pandemie, während auf breiterer Front Anleiherenditen nahe historischer Tiefstwerte blieben. Angesichts des anhaltenden Versprechens der Federal Reserve, die Zinsen auf Dauer niedrig zu halten, waren diese hohen Renditen hauptsächlich am langen Ende der Kurve zu finden. Daher versteilerte sich die Kurve so stark wie seit drei Jahren nicht mehr.

Doch nicht in allen Industrieländern zogen die Renditen an, wie die SPDR-Experten berichten: Die meisten Kernländer verzeichneten aufgrund schwacher Wachstums- und Inflationsaussichten einen Rückgang. Peripherie- und Schwellenländer hingegen profitierten von der Risikobereitschaft der Anleger und beendeten das Jahr mit niedrigeren Renditen. Auch Unternehmensanleihen nahmen an der Risikorallye teil. Ihre Risikoaufschläge erreichten einen Jahres-, die Renditen einen historischen Tiefstand.

Anleihen-Zuflüsse normalisieren sich

Noch haben sich die Investoren von der Aussicht auf höhere Renditen nicht verschrecken lassen und die meisten Industrieländer sowie angrenzende Sektoren verzeichnen starke Mittelflüsse, urteilen die SPDR-Beobachter. In den Wochen nach den US-Präsidentschaftswahlen neutralisierten sich die Mittelflüsse in US-Staatsanleihen, bevor sie zum Jahresende noch einmal anzogen. Inflationsgeschützte US-Staatsanleihen (TIPS) entwickelten sich gegenläufig: Sie erstarkten nach den Wahlen und mäßigten sich zum Jahresende.

Diese Trends sind eng mit dem Wachstums- und Inflationsausblick verknüpft und stehen deshalb im Zentrum des Interesses. Unternehmensanleihen verzeichneten zum Jahresende sowohl in den USA als auch in Europa so starke Investitionen wie seit fünf Jahren nicht mehr. Für in Lokalwährung notierende Staatsanleihen aus Schwellenländern jedoch waren die schwächsten Mittelflüsse in unserem Anleiheuniversum zu beobachten. Wie sieht es in den einzelnen Regionen aus?

Der Griff nach US-Staatsanleihen

Sobald eine kritische Masse geimpft wurde, könne sich die Mobilität normalisieren. Gepaart mit äußerst expansiver Fiskal- und Geldpolitik lasse dies für 2021 auf eine starke wirtschaftliche Entwicklung hoffen. Angesichts dieses Ausblicks haben sich die Inflationserwartungen stabilisiert: Die zehnjährige Breakeven-Rate liegt bei zwei Prozent und damit auf dem höchsten Stand seit zwei Jahren.

Dass die Fed die Leitzinsen länger niedrig halten will, hat für eine Versteilerung der Kurve gesorgt und die realen Renditen in den tiefroten Bereich rutschen lassen. Die Renditen von US-Staatsanleihen beendeten 2020 nahe ihrer in der Pandemie verzeichneten Höchststände und es herrscht breiter Konsens darüber, dass die Renditen (und die Kurvensteilheit) im neuen Jahr weiter anziehen.

Für den Moment zeigen die SPDR-Daten zu den Mittelflüssen trotz der Aussicht auf einen Renditeanstieg eine anhaltende Nachfrage nach US-Staatsanleihen. Langfristig orientierte Investoren sind am langen Ende der Kurve aggressive Käufer und sämtliche Laufzeiten ab drei Jahren verzeichnen positive Mittelflüsse jenseits des 70. Perzentils. Obwohl US-Staatsanleihen nahe ihres Allzeittiefs rentieren, würden sie immer noch höhere Erträge generieren als praktisch all ihre Pendants anderer Industrieländer. Und obwohl die durch die Inflationserwartungen implizierten Renditen so hoch sind wie seit Jahren nicht mehr, ist die tatsächliche Inflation weit von den zwei Prozent, ab denen die Fed restriktiver agieren will, entfernt. In diesem Umfeld sind zinspolitische Fehler nicht ausgeschlossen, doch unsere Daten liefern hier keine Hinweise.

Euroraum: Die Peripheriestaaten und das Zögern der Anleihen-Anleger

Die EZB hat die Dauer und den Umfang ihres Ankaufprogramms Ende 2020 ausgeweitet, so dass eigentlich sämtliche Zweifel an der Entwicklung kurzfristiger europäischer Staatsanleihen ausgeräumt sein sollten. Die Unterstützung durch die Zentralbank war nie klarer, auf dem Weg zu einer Vergemeinschaftung von Schulden wurden Fortschritte erzielt. Trotzdem fiel die Nachfrage langfristiger Anleger nach Staatsanleihen aus Italien und der Peripherie im vierten Quartal 2020 überraschend verhalten aus.

Die Nachfrage nach Peripheriestaaten erreichte im vierten Quartal sogar ein Dreijahrestief, wie der gleitende 60-Tage-Durchschnitt der Mittelflüsse zeigt. Auch die Nachfrage nach italienischen Schuldtiteln geriet ins Straucheln, nachdem zu Quartalsbeginn fast ein Fünfjahreshoch erreicht worden war. Ein unmittelbares Risiko besteht zwar nicht, denn die EZB-Nachfrage wird den Großteil des Angebots mehr als aufnehmen. Doch das zögerliche Verhalten institutioneller Investoren in höherverzinslichen Euro-Anleihen sollte man im Auge behalten. Möglicherweise wirken die Schwäche des europäischen Wachstums und die Verschuldung einiger Länder abschreckend – noch immer positiven Renditen zum Trotz.

Nach dem Brexit

Die langfristige Anlegernachfrage nach Gilts war im abgelaufenen Quartal größtenteils robust. Die Gretchenfrage ist nun, wie viel davon dem drohenden harten Brexit geschuldet war und wie viel der derzeitigen Konjunkturschwäche. Mit dem dürftigen, in letzter Minute ausgehandelten Handelsabkommen wurde zwar eine politische Basis geschaffen, auf der die weitere Zusammenarbeit aufbauen kann, dem kurzfristigen Ausblick bringt es jedoch sehr wenig. Lediglich die Gefahr eines weiteren kurzfristigen Schocks wurde gebannt. „Weiteren“ deshalb, weil die Rückkehr in nationale Lockdowns zu Jahresbeginn 2021 die Wirtschaft zurück in eine W-förmige Rezession schicken dürfte.

Durch schnelle Impfkampagnen dürften Lockdowns und Rezession jedoch ein relativ schnelles Ende finden. Trotzdem steigt mit der Unterbrechung der Erholung die Gefahr, dass das Wachstum nicht vollständig wiederhergestellt wird, und damit auch die Wahrscheinlichkeit von Negativzinsen. Da das Risiko eines harten Brexit gebannt ist, scheint aber auch ein dramatischer Einbruch des Pfund Sterling unwahrscheinlich.

Schwellenländer: Auf Aufholjagd

Die Schwellenländer könnten zu den großen Gewinnern der globalen Reflation zählen. Nicht nur werden viele aufstrebende Volkswirtschaften von einem höheren Rohstoffverbrauch profitieren, auch der schwächere US-Dollar könnte Anlagen in Lokalwährung Auftrieb verleihen. Solange die Renditen der Industrieländer nahe ihrer historischen Tiefs notieren, bieten die zusätzlichen Gewinne aus Schwellenländeranleihen eine relativ attraktive Alternative. „Die Schwellenländer“ sind jedoch keine homogene Einheit, sondern weisen regionale und nationale Eigenheiten auf. Darüber hinaus geht die Pandemie an keinem Land spurlos vorüber und in vielen Schwellenländern sahen sich die Zentralbanken gezwungen, ihre Leitzinsen wenn auch nicht so extrem wie in den Industrieländern, aber doch drastisch zu senken.

Dadurch hätten sich der Renditevorteil vieler Schwellenländer verringert. Zudem ist die Inflation in vielen Schwellenländern stärker zurück und negative Realrenditen sind keine Seltenheit mehr. Langfristig orientierte Investoren ziehen sich derzeit aus in Lokalwährung begebenen Staatsanleihen aus Schwellenländern zurück, gleichwohl hier regionale Unterschiede bestehen. Insbesondere die Mittelflüsse für Lateinamerika haben sich auf neutral verbessert, während sich marginale Käufe asiatischer Staatsanleihen jüngst in moderate Verkäufe gewandelt haben.