XLM und iXLM – Gradmesser für Liquidität

Die Liquidität des zugrunde liegenden Index hat eine große Bedeutung beim Handel von ETFs. Das Xetra-Liquiditätsmaß (XLM) deckt implizite Handelskosten auf und stellt sie transparent dar. Eine Verfeinerung dazu ist das intraday Xetra Liquiditätsmaß (iXLM).

Das zentrale Qualitätsmerkmal von Wertpapiermärkten ist ihre Liquidität. Volkswirtschaftlich betrachtet ist sie essenziell für eine möglichst kostengünstige Kapitalbeschaffung der Unternehmen. Aus einer mikroökonomischen Perspektive heraus betrachtet stellt Liquidität sicher, dass der Markt die Handelsinteressen des einzelnen Investors ausreichend abdecken bzw. bedienen kann.

Explizite Handelskosten

Sobald sich ein Anleger auf ein Wertpapier festgelegt hat, möchte er es zu möglichst geringen Transaktionskosten handeln. Dabei unterscheidet man zwischen zwei Formen von Transaktionskosten: expliziten und impliziten Kosten. Explizite Transaktionskosten sind jedem Anleger ersichtlich. Sie setzen sich aus Gebühren (z.B Total Expense Ratio = TER), Provisionen und Steuern zusammen und sind meist auf den Wertpapierabrechnungen der Abwicklungsbank aufgeführt. Doch neben diesen expliziten Kosten fallen auch die sogenannten impliziten Transaktionskosten an. Diese sind für Anleger nicht so leicht zu ermitteln.

Implizite Kosten

Implizite Transaktionskosten, auch bekannt als sogenannte „Market Impact Costs“, beschreiben die Auswirkungen eines Kaufs oder Verkaufs eines Wertpapiers auf dessen Preis. Diese Veränderungen entfallen stets zuungunsten des Akteurs. Beim Kauf führt die gestiegene Nachfrage zu einer Erhöhung des Wertpapierkurses. Umgekehrt kommt es bei einem größeren Verkauf zu einem Kursrückgang. Die Differenz zwischen dem theoretischen und dem tatsächlich erzielten Preis entspricht den impliziten Transaktionskosten. Anders als bei den expliziten Kosten werden diese jedoch nicht ausgewiesen und sind somit für den Investor nicht einsehbar.

XLM bietet Transparenz

Der Einfachheit halber wurde die Liquidität lange Zeit vor allem durch Aktivitätskennzahlen gemessen wie Handelsumsatz oder Anzahl der Transaktionen. Doch spiegelt die Handelsaktivität nicht notwendig auch die Liquidität auf Ebene einzelner Finanzinstrumente wieder. Viele kleine Transaktionen oder große Handelsvolumen können die Beurteilung der Liquidität stark verfremden. Zudem handelt es sich um vergangenheitsbezogene Daten, welche nicht den aktuellen Status widergeben.

Die Deutsche Börse hat daher im Jahr 2002 auf ihrem elektronischen Handelssystem Xetra eine Kennzahl eingeführt, die Anlegern einen besseren Überblick über die anfallenden impliziten Kosten geben soll: das Xetra-Liquiditätsmaß (XLM). Mithilfe einer Transaktionsanalyse soll die Marktliquidität in einer einzigen Kennzahl ausgedrückt werden. Dies soll Investoren eine einfache und zuverlässige Methode zur Einschätzung von Kosten der sofortigen Nachfrage von Liquidität an die Hand geben.

Wie wird das Liquiditätsmaß XLM errechnet?

Das XLM setzt sich zusammen aus der Summe von Liquiditätsprämie und adverser Preisbewegung.

Die Liquiditätsprämie wird dabei aus der Differenz zwischen der Mitte der Geld-Briefspanne und dem aktuell besten Brieflimit für eine Kauf- bzw. Verkaufsorder errechnet. Mit der Liquiditätsprämie wird die Marktbreite abgebildet. Sie eignet sich vor allem zur Abbildung des Retailmarktes (Privatanleger).

Wichtig ist aber auch insbesondere bei institutionellen Investoren, die jeweilige Markttiefe zu berücksichtigen. Dies geschieht durch die Betrachtung der adversen Preisbewegung. Denn häufig übersteigt das Handelsvolumen das quotierte Volumen. Es müssen somit verschiedene Orders ausgeführt werden. Mit Abarbeitung des Orderbuches wird jede Order teurer. Abgebildet wird diese Marktiefe durch die Differenz zwischen dem jeweils besten Geld- oder Briefgebot und dem resultierenden durchschnittlich Ausführungspreis.

Was sagt die Kennzahl XLM aus?

Das XLM wird in Basispunkten angegeben (100 Basispunkte = implizite Kosten von einem Prozent. Je kleiner das XLM ist, desto geringer sind also die impliziten Kosten.

Ein Beispiel:

• XLM: 10
• Ordervolumen: 10.000 Euro
• implizite Kosten: 10 Euro

Bei einem XLM von 50 hingegen fallen bei diesem Ordervolumen von 10.000 Euro dann schon 50 Euro an.

Mittels Liquiditätsmaß XLM ist es also für den Anleger sehr leicht, die impliziten, versteckten Kosten der jeweiligen Produkte zu vergleichen. Stellt man vor dem Ordern des Produktes das aktuelle XLM-Liquiditätsmaß  dem langfristig, durchschnittlichen XLM gegenüber, erhält der Anleger wertvolle Hinweise über den besten Order-Zeitpunkt (Market Timing). Auch gibt es wertvolle Aufschlüsse über den jeweiligen Handelsplatz.

Kritikpunkte:

Das Liquiditätsmaß XLM ist eine Art Momentaufnahme der aktuellen Marktgegebenheiten. Nicht berücksichtigt wird beim XLM-Liquiditätsmaß die Volatilität und somit die Kursdynamik der Aktie. Es wird dabei nicht klar, ob sich der Kurs des Finanzinstrumentes stabil entwickelt oder in einer Aufwärts- oder Abwärtsbewegung bewegt.

XLM bei ETFs günstiger

ETFs weisen nicht nur günstige explizite Kosten auf, sondern auch niedrige implizite Kosten. So wird für den iShares DAX ETF (WKN 593393) ein XLM von 2,67 (Stand: 21. Februar 2019) ausgewiesen. Betrachtet man die XLMs einzelner DAX-Werte, wird deutlich, dass nur wenige Werte der insgesamt dreißig Aktien des Dax-Index einen niedrigeren XLM aufweisen als der passende Dax-ETF von iShares. Beim direkten Handel der im Dax enthaltenen Werte fallen also höhere implizite Transaktionskosten an als beim „indirekten“ Handel über den ETF.

Deutliche Unterschiede

Anleger sollten die XLMs ähnlicher ETFs immer miteinander vergleichen. Der ComStage DAX-ETF (WKN ETF001) weist ein XLM von 8,57 auf. Das entspricht zwar nur einer Differenz von 5,9 Basispunkten Prozent im Vergleich zum iShares Dax-ETF, doch gerade für besonders kostenbewusste Anleger und bei größeren Anlagebeträgen fallen diese Kosten ins Gewicht. Grundsätzlich gilt: Je liquider ein ETF gehandelt wird, desto geringer sind auch seine impliziten Kosten.

Deutsche Börse verfeinert das Maß zu iXLM

Das beschriebene Liquiditätsmaß gibt es bereits seit 2002. Im Jahr 2019 hat die Deutsche Börse die Kostenkennzahl verfeinert. Für Privatanleger ist das neue Kostenmaß iXLM durchaus hilfreich, wenn es um die konkrete Auswahl eines ETFs geht. Das iXLM (intraday Xetra Liquiditätsmaß) gibt Auskunft darüber, wie sich die Handelskosten eines ETF im Tagesverlauf entwickelt haben. Investoren können hieraus ableiten, in welchem Zeitraum die Handelskosten eines ETFs besonders günstig waren und diese Information in zukünftige Entscheidungen einfließen lassen. Die individuelle Kennzahl steht für alle ETFs auf Xetra zur Verfügung. „Implizite Handelskosten machen einen erheblichen Teil der Gesamtkosten im Handel aus. Wer das iXLM berücksichtigt, kann im ETF-Handel je nach Tageszeit durchschnittlich bis zu 30 Prozent dieser Kosten sparen“, sagt Stephan Kraus, der bei der Deutschen Börse für das ETF-Segment verantwortlich ist.

iXLM im 30-Minuten-Takt

Das XLM berechnet wie bereits erwähnt für alle Aktien und ETFs im Xetra-Handel die impliziten Transaktionskosten für einen gleichzeitigen Kauf und Verkauf für eine bestimmte Ordergröße: Je geringer das XLM, desto geringer sind die impliziten Handelskosten. Diese Kosten wurden bislang als Monatsdurchschnitt über den gesamten Handelstag ermittelt. „Doch das XLM schwankt im Tagesverlauf teilweise erheblich“, so Kraus. „Das neue iXLM bildet diese Schwankungen für ETFs im 30-Minuten-Takt ab.“

Die Deutsche Börse unterteilt zur Berechnung des iXLM den Handelstag von 9:00 bis 17:30 Uhr in halbstündige Intervalle und ermittelt rückwirkend für jede halbe Stunde das iXLM. Einmal im Monat werden die Werte veröffentlicht. Eine aktuelle Auswertung über alle ETFs hinweg hat ergeben, dass die impliziten Transaktionskosten zum besten Zeitpunkt bis zu 30 Prozent niedriger sind als zum schlechtesten Zeitpunkt im Tagesverlauf. Die monatliche Auswertung wird in der ETF-Statistik der Deutschen Börse veröffentlicht.