Staatsverschuldung und Inflation

Staatsverschuldung kann vernünftig sein – wenn sie sich in Grenzen hält und der Finanzierung von Investitionen dient. Wenn sie aber, wie jetzt, zu groß wird, ist sie ein Übel. Sie verringert das Vertrauen der Menschen in die öffentlichen Institutionen. Sie beschränkt die Handlungs­fähigkeit der Regierungen. Sie erhöht die künftige Steu­erlast. Sie bremst das wirtschaftliche Wachstum.

Sie för­dert die Umverteilung von Arm zu Reich. Was die Men­schen derzeit besonders umtreibt: Sie führt auf Dauer zu Inflation. Weil über diesen letzten Punkt gegenwärtig so oft gesprochen wird, möchte ich die Zusammenhänge etwas näher betrachten.

Generell gilt die Formel:

hohe Staatsverschuldung
+    hohe Liquidität
+    gute Konjunktur

=    hohe Inflation

Die Formel beschreibt die historische Erfahrung, die Deutschland im 20. Jahrhundert zwei Mal gemacht hat. In den beiden Weltkriegen hatte sich der Staat zur Fi­nanzierung seiner Ausgaben stark verschuldet. Die je­weiligen Notenbanken haben das durch großzügige Li­quiditätsausweitung finanziert. Als dann nach den Krie­gen zunehmend zivile Güter benötigt wurden, fehlte es an entsprechenden Kapazitäten, und es kam zu Preis­steigerungen. Nach dem ersten Weltkrieg war das eine offene Inflation, nach dem zweiten Weltkrieg wegen der Preiskontrollen eine versteckte Inflation. Jedes Mal wur­de dann eine Währungsreform erforderlich.

So etwas kann aber auch in Friedenszeiten passieren. Der Staat nimmt zum Beispiel in einer Rezession durch die Ausweitung seiner Ausgaben einen größeren Teil der Produktionskapazitäten in Anspruch. Die Zentral­bank stellt dafür die Liquidität zur Verfügung. Wenn dann die Konjunktur wieder anspringt, gibt es bei unver­änderter Fiskal- und Geldpolitik Kapazitätsengpässe und die Preise steigen. Das ist unsere gegenwärtige Situati­on. Es gibt Ökonomen, die hier von einem „dritten Welt­krieg“ sprechen.

Inflation kann aber noch auf eine andere Art aus der Staatsverschuldung resultieren. Könige und Fürsten ha­ben in früheren Jahrhunderten zum Abbau ihrer Schul­den den Metallwert der Münzen verringert. Das war das berühmte Kippen und Wippen (im Englischen Debase­ment). Beim heutigen Papiergeld ist das so nicht mög­lich. Hier kann sich der Staat aber dadurch entschulden, dass er Inflation fördert oder zulässt. Dann kann er seine Verbindlichkeiten mit einem Geld zurückzahlen, das we­niger Wert ist.

USA – Aufgrund der Staatsverschuldung ist mit Preissteigerung zu rechnen

Die Ökonomen der amerikanischen Investmentbank Morgan Stanley haben vor Kurzem in einer interessan­ten Studie gezeigt, dass das auch heute nicht nur Theo­rie ist (Spyros Andreopoulos, The Return of Debtflation, The Global Monetary Analyst, February 2010). Aus­gangspunkt war die Frage, wie es die USA geschafft haben, ihre im zweiten Weltkrieg aufgelaufene Staats­schuld in den Nachkriegsjahren deutlich zu reduzieren (von 106 % des Bruttoinlandsprodukts im Jahr 1946 auf 36 % im Jahr 2003). Grundsätzlich wäre das auf drei Ar­ten möglich gewesen: a) Durch eine restriktive Fiskal­politik und die Erzielung von Budgetüberschüssen, b) durch hohes re­ales Wachstum und eine entsprechende Steigerung des Bruttoinlandsprodukts oder c) durch mehr Inflation, also eine Verringerung des Geldwerts. Das Ergebnis der Stu­die: Es war vor allem die Inflation, die die Staatsver­schuldung verringert hat. Das hohe re­ale Wachstum der Nachkriegszeit hat geholfen. In der Haushaltspolitik wur­den dagegen weiterhin Defizite ein­gegangen (wenn auch niedrigere als vorher).

Für Europa ist eine solche Rechnung leider nicht mög­lich, weil eine Reihe von Staaten ihre Schulden nach dem Krieg durch Währungsreformen gestrichen hatten.

Morgan Stanley macht aber auch eine interessante Rechnung für die Zukunft auf. Wenn die Amerikaner ihre derzeitige Staatsverschuldung (die sie mit 60 % annehmen) in den nächsten Jahren nicht ansteigen lassen wollen, dann haben sie zwei Alternativen:

• Entweder halten sie die Inflation konstant bei 2 %. Dann müssen sie in den Haushalten Über­schüsse von 2,4 % erwirtschaften (Primärüber­schüsse, das heißt ohne Berück­sichtigung von Zinszahlungen).

• Oder sie verzichten auf Überschüsse in den öf­fentlichen Haushalten. Dann müssen sie eine In­flation von 4 bis 6 % pro Jahr zulassen.

Die Ökonomen von Morgan Stanley halten den ersten Fall, also das ehrgeizige Haushaltsziel, angesichts der anstehenden demographischen Belastungen und zuneh­mender Ausgaben zum Beispiel im Gesundheitswesen für unrealistisch. Sie raten daher, sich auf den zweiten Fall, die höhere Inflation, einzustellen. Es gibt in den USA eine Reihe von Ökonomen, die gleicher Meinung sind und der Federal Reserve ein höheres Inflationsziel empfehlen. Der neue Chefvolkswirt des Internationalen Währungsfonds, Olivier Blanchard, hat dieser Tage un­abhängig davon auch dafür plädiert, dass die Länder eine höhere Preissteigerung zulassen.

In Europa sind die Zusammenhänge nicht viel anders. Hier muss man zwar von einer höheren Staatsschuld ausgehen (in Deutschland im Jahr 2010 rund 75 %). Das heißt, dass keine so ehrgeizigen fiskalpolitischen Ziele notwendig sind, um das erreichte Niveau zu halten. An­dererseits ist das reale Wachstum aufgrund der de­mo­graphischen und strukturellen Belastungen nicht so hoch. Selbst wenn die Budgetdefizite bald wieder auf unter 3 % sinken, wird ein weiterer Anstieg der Staats­schuld nur zu verhindern sein, wenn die Inflation stärker ansteigt.

Für den Anleger

Die Befürchtungen, dass die Staatsverschuldung zu mehr Inflation führt, sind nicht aus der Luft gegriffen. Die Zusammenhänge bestehen wirklich. Ich rechne da­mit, dass die Inflation in Europa mittelfristig höher sein wird als in den letzten Jahren, allerdings nicht so hoch wie die für die USA errechneten 4 bis 6 %. Gleichzeitig wird sich die Staatsverschuldung aber ausweiten mit allen negativen Effekten für das Vertrauen in die öffent­liche Hand.

Dr. Martin W. Hüfner beleuchtet und kommentiert im EXtra-Magazin die konjunkturelle Entwicklung. Herr Dr. Hüfner war vor seiner Zeit bei Assenagon Chefvolkswirt der HypoVereinsbank.